導讀：上半年新增專項債發行進度僅僅過半，下半年還有進一步提速的空間，以期更好地提振地方基建投資。

2025年上半年，我國發行地方政府債券5.49萬億元，“化債”置換債券密集發行、今年更加積極的財政政策靠前發力，是推動地方債放量發行的主要原因。

其中，置換隱性債務的再融資專項債發行規模接近1.8萬億元，發行進度接近90%；新增專項債發行規模2.16萬億元，占全年額度的近50%。

具體來看，“化債”是上半年地方債的頭等要務，有1.8萬億元置換隱性債務的再融資債券，還有4648億元用于存量項目的新增專項債券。當然，新增項目建設支出，是僅次于“化債”的第二大用途。先緩釋存量債務壓力，再來建設新項目，無疑是務實的選擇。

尤值一提的是，6月土儲專項債發行規模進一步提升，上半年土儲專項債共計發行約1925億元。部分省份的土儲專項債著重用于回收存量閑置土地，這是穩樓市的重要舉措，有助于緩解房地產鏈條上各方資金壓力，但是短期內對投資的提振效果不夠明顯。

展望下半年，三季度仍是各省密集發債的窗口期，尤其是新增專項債發行規模有望進一步提升。上半年新增專項債發行進度僅僅過半，下半年還有進一步提速的空間，以期更好地提振地方基建投資。

“化債”是上半年第一要務

上半年我國地方債發行規模5.49萬億元，其中，新增債券發行規模近半，年內置換隱性債務接近尾聲。

今年新增地方政府債券規模進一步提升，包括8000億元列入赤字的地方一般債券，4.4萬億元地方專項債券。今年更加積極的財政政策，上半年實際執行進度與時間序列相當。具體來看，上半年新增一般債券發行4520億元，占全年額度的57%；上半年新增專項債券發行2.16萬億元，占全年額度的49%。

上半年“化債”資金的加快密集發行，一定程度上影響了新增債券的進度。2024年11月，中央明確一次性提升地方債務上限6萬億元，在2024年到2026年的三年時間里，每年安排2萬億元債券用于置換存量隱性債務；從2024年開始，連續五年每年從新增專項債中安排8000億元專門用于化債。

目前來看，上半年置換隱性債務的再融資專項債發行近1.8萬億元，置換債券發行進度約90%，僅剩下部分收尾工作；上半年用于存量項目的“特殊”新增專項債發行規模為4648億元，占上半年新增專項債發行規模的22%。這兩部分“化債”資金合計約2.26萬億元，是上半年地方債資金使用的第一大用途。

需要指出的是，4月底財政部給各省下達了第二批新增債券額度，至此今年地方債的全部額度悉數下達。今年4.4萬億元地方新增專項債額度，主要用于項目建設、補充政府性基金財力、解決拖欠企業賬款等。其中，解決拖欠企業賬款屬于今年的單列項目，凸顯出這項工作的重要性。5月以來，多個省份陸續審議通過新增地方債的分配方案，部分省份為“清償企業賬款”安排了較大比例的額度。

化債是地方政府急切需要解決的問題。除了今年2萬億元置換隱性債務的再融資專項債密集靠前發行之外，今年6月份當月新增專項債中42%的額度用于“化債”，同樣也反映了地方對“化債”的急切需求。

隨著置換隱性債務債券發行接近尾聲，新增專項債有了更大的發行空間。6月當月地方新增專項債發行規模5271億元，為今年以來的月度最高。不過，其中有2224億元新增專項債資金，并未披露具體項目的“一案兩書”（即項目實施方案、財務評價報告書、法律意見書），意味著這些資金投入到存量項目，屬于“化債”類的資金。6月當月，化債資金占新增專項債比重高達42%，為年內月度最高。

下半年穩增長需要加力

上半年“項目建設”是僅次于“化債”的地方債第二大資金用途。上半年，地方新增一般債發行4520億元，主要用于公益性資本支出；刨除“化債”資金的新增專項債規模近1.7萬億元，主要用于有一定收益的項目建設等，這兩項資金合計2.15萬億元。

不過，這2.15萬億元資金中，有部分用于收儲存量土地、存量商品房的專項債資金，對當期基建投資的拉動作用比較有限。

5、6月份以來，收儲類的專項債發行規模在不斷提升。6月當月，山東、安徽、上海、北京、湖南等多個省份發行了土儲專項債，6月發行規模超過800億元，為今年以來的月度最高。上半年，北京、廣東、四川、福建、浙江等十個省份，共計發行了約1925億元土儲專項債。

其中，上海上半年發行土儲專項債462億元，廣東發行約323億元，湖南發行約239億元，居于前列。不同省份土儲專項債的資金用途有區別，像北京、上海主要用于新增收儲項目，用于土地平整、前期基礎開發等；其他省份的資金，部分用于收儲存量閑置土地，部分用于新增收儲項目。

依據各省公開披露的擬收購的閑置土地信息，下半年收儲閑置土地仍然是新增專項債的重要投向。據企業預警通數據統計，截至6月22日，有26個地區公示了收購存量閑置土地項目的具體信息。項目累計覆蓋4259塊宗地，資金規模（含擬定）約4776.48億元。

華西證券首席經濟學家劉郁表示，上半年，地方新增一般債和新增專項債合計發行量占全年額度的50.2%，該進度在近六年中僅快于2021年和2024年。展望下半年，地方新增債券的發行規模將進一步提速。截至6月30日，從各地公布的三季度地方債發行計劃來看，各地擬發行新增債券約1.69萬億元，其中新增專項債1.47萬億元，新增一般債2166億元——三季度地方債發債規模較二季度將進一步提升。

中信證券首席經濟學家明明對21世紀經濟報道記者表示，2025年化債資金前置發行，帶動了上半年地方債發行規模創下歷史新高。但是，化債資金集中落地，也一定程度擠壓了新增地方債的發行，地方政府項目開工受到一定限制。展望下半年，新增地方債發行加速的必要性增大。預計三季度新增專項債發行規模有望接近2萬億元，除了項目建設之外，也將側重用于化解債務、清償拖欠企業賬款、收儲土地等三方面。

部分試點專項債“自審自發”的省份，還在進行其他有益的探索。6月26日，北京發行了一批新增專項債，其中有100億元資金用于北京市政府投資引導基金。各地政府投資引導基金側重于支持各地重點產業，尤其是戰略性新興產業和未來產業，通過政府出資的耐心資本，來更好地引導重點產業發展。

去年底，國務院辦公廳推出“專項債新政”，擴大了專項債用作資本金的范圍，將信息技術、新材料、生物制造、數字經濟、低空經濟、量子科技、生命科學、商業航天、北斗等新興產業基礎設施納入支持范圍。“專項債新政”還明確指出，鼓勵安排專項債券支持前瞻性、戰略性新興產業，但僅限用于基礎設施建設；專項債券不得投向一般競爭性產業領域。

展望下半年，考慮到外部不確定性依然較大，國內房地產市場仍在調整進程中，國內有效需求存在不足，經濟的平穩運行需要穩增長政策加以支持。

6月24日，財政部部長藍佛安向十四屆全國人大常委會第十六次會議作2024年中央決算報告時表示，下一步，將加快政策落地，盡早發行和使用超長期特別國債、專項債券等，發揮財政資金引導和帶動效應，支持做好“兩重”“兩新”等工作，推動促消費、擴投資、穩外貿、惠民生等政策早見效、多見效。用好用足更加積極的財政政策，根據形勢變化及時推出增量儲備政策，著力穩就業、穩企業、穩市場、穩預期，全力鞏固經濟發展和社會穩定的基本面。